? ? ?近日來(lái)，滴滴、BOSS直聘等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在赴美上市之后就被網(wǎng)絡(luò)安全審查的消息在國(guó)內(nèi)引起巨大關(guān)注，而這些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)成功避開(kāi)監(jiān)管對(duì)互聯(lián)網(wǎng)引入外資的限制所采用的VIE結(jié)構(gòu)也再次被推上風(fēng)口浪尖。本來(lái)，小編以為這種公司架構(gòu)在分析測(cè)試及儀器行業(yè)還屬于一片“處女地”，畢竟國(guó)產(chǎn)分析儀器企業(yè)赴美或赴港上市好像還很少聽(tīng)說(shuō)。不過(guò)通過(guò)搜索發(fā)現(xiàn)，對(duì)于分析測(cè)試企業(yè)而言，采用VIE結(jié)構(gòu)繞道進(jìn)行境外上市確實(shí)是存在的，比如說(shuō)下文要提到的腫瘤基因檢測(cè)企業(yè)。

? ??那么，什么是VIE結(jié)構(gòu)？

????VIE結(jié)構(gòu)即可變利益實(shí)體(Variable Interest Entities;VIEs)，也稱為“協(xié)議控制”，即不通過(guò)股權(quán)控制實(shí)際運(yùn)營(yíng)公司而通過(guò)簽訂各種協(xié)議的方式實(shí)現(xiàn)對(duì)實(shí)際運(yùn)營(yíng)公司的控制及財(cái)務(wù)的合并。

? ??以上定義可能比較不好理解，這里舉個(gè)例子。國(guó)內(nèi)有一家私營(yíng)企業(yè)A，業(yè)務(wù)很好，出于某些原因，想去海外上市（為了融資、為了退出）。但你一家私人企業(yè)，要去海外上市，是需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)等部門(mén)審批的，以“防止國(guó)內(nèi)資產(chǎn)外流”。

? ??這時(shí)，有一位天才的投行從業(yè)人員，想出個(gè)辦法：先在海外成立一家殼公司B作為上市主體（一般注冊(cè)在開(kāi)曼群島或英屬維京群島，這兩個(gè)地方的共同特點(diǎn)都是避稅天堂，退出的話基本不用繳納個(gè)稅），B公司呢，再繞道香港開(kāi)個(gè)殼公司C（因?yàn)橄愀酃驹趦?nèi)地投資可以享受適當(dāng)?shù)亩愂諆?yōu)惠），這個(gè)C公司再到內(nèi)地注冊(cè)個(gè)全資子公司D（外商獨(dú)資企業(yè)WFOE），D公司與內(nèi)資的公司A簽訂一份幾十年的協(xié)議，將A所有債務(wù)和權(quán)益都轉(zhuǎn)給B，B以此在海外成功上市，外資安全上壘。

? ??VIE模式大概齊就是這么個(gè)意思。

? ??由于這個(gè)模式是首先被新浪搞成功的，所以也被稱為“新浪模式”。當(dāng)前，無(wú)論是美國(guó)證監(jiān)會(huì)還是香港證券交易所均承認(rèn)VIE架構(gòu)。

? ??VIE架構(gòu)最開(kāi)始運(yùn)用是為了規(guī)避?chē)?guó)內(nèi)監(jiān)管對(duì)外資準(zhǔn)入的限制，現(xiàn)在主要運(yùn)用于企業(yè)實(shí)現(xiàn)海外上市融資，例如互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴、百度、京東、網(wǎng)易等。實(shí)際上，目前絕大多數(shù)在美上市中概股均采用VIE架構(gòu)。

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VIE圖解

? ? ?這種VIE結(jié)構(gòu)不僅是國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司的獨(dú)創(chuàng)，目前在分析測(cè)試企業(yè)中也有一些成功的案例，例如，腫瘤基因檢測(cè)領(lǐng)域的頭部企業(yè)，燃石醫(yī)學(xué)和泛生子等。

近年來(lái)，腫瘤基因檢測(cè)被資本圈視為“下一片金礦之地”。CIC行業(yè)報(bào)告預(yù)計(jì)中國(guó)的癌癥早檢潛在總市場(chǎng)到2030年將超過(guò)2000億人民幣（按2020年5月15日匯率1美元兌換7.1013人民幣估算）。而且國(guó)內(nèi)基因檢測(cè)行業(yè)整體正處于起步階段，腫瘤基因檢測(cè)市場(chǎng)潛力還遠(yuǎn)未釋放。

然而，腫瘤精準(zhǔn)醫(yī)療領(lǐng)域是中國(guó)禁止外資投資的，2019年國(guó)家發(fā)改委、商務(wù)部聯(lián)合發(fā)布《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）》中明確提到“禁止投資人體干細(xì)胞、基因診斷和治療技術(shù)開(kāi)發(fā)和應(yīng)用?！北M管如此，仍有部分頭部企業(yè)正在準(zhǔn)備甚至已經(jīng)在海外上市。

2020年6月12日及6月19日 ，國(guó)內(nèi)知名的腫瘤基因檢測(cè)企業(yè)燃石醫(yī)學(xué)(BNR)和泛生子（GTH）先后登錄美股市場(chǎng)，據(jù)網(wǎng)上相關(guān)資料披露，兩家企業(yè)均通過(guò)搭建VIE架構(gòu)成功繞道進(jìn)行境外上市。其中，燃石醫(yī)學(xué)最新股價(jià)為26.74美元，總市值約27.96億元，泛生子最新股價(jià)18.14美元，總市值約16.12億元。

燃石醫(yī)學(xué)成立于2014年，是國(guó)內(nèi)首個(gè)推出商業(yè)化的NGS檢測(cè)產(chǎn)品，并首個(gè)獲得國(guó)家藥品監(jiān)督管理局頒出的“腫瘤NGS檢測(cè)試劑盒第一證”的企業(yè)。

燃石的VIE架構(gòu)圖

? ? 從燃石的VIE架構(gòu)圖中可以看出 ，燃石的運(yùn)營(yíng)實(shí)體是燃石（北京）生物科技有限公司，這個(gè)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的股權(quán)全部出質(zhì)給了一家公司，即北京博寧洛克生物科技有限公司，而北京博寧洛克又有一個(gè)單一股東：BR HONGKONG LIMITED，BR HONGKONG 也有一個(gè)單一股東，即注冊(cè)在開(kāi)曼的Buring Rock Biotech。在香港公司注冊(cè)處綜合資訊系統(tǒng)（ICRIS）的官網(wǎng)檢索一下可以看到，BR HONGKONG是一家2014年4月1日成立的公司，同時(shí)通過(guò)網(wǎng)上公開(kāi)資料可以知道北京博寧洛克從2014年6月13日成立起一直是單一股東BR HONGKONG，也就是說(shuō)燃石醫(yī)學(xué)早在2014年就基本完成了VIE架構(gòu)的搭建。

? ? 泛生子也是一家癌癥精準(zhǔn)醫(yī)療公司，產(chǎn)品服務(wù)組合覆蓋國(guó)內(nèi)十大癌癥類(lèi)型的8種，包括肝癌、肺癌、結(jié)直腸癌、乳腺癌、膀胱癌、胃癌、甲狀腺癌和腦腫瘤等。根據(jù)癌癥的類(lèi)型和特性，泛生子可提供組織活檢、液體活檢或兩者兼有的服務(wù)。據(jù)沙利文咨詢公司(Frost&Sullivan)數(shù)據(jù)，在癌癥診斷與監(jiān)測(cè)業(yè)務(wù)中，泛生子基因是多種主要癌癥類(lèi)型LDT服務(wù)的市場(chǎng)領(lǐng)跑者。

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泛生子VIE架構(gòu)圖

VIE架構(gòu)雖然在不少行業(yè)被成功應(yīng)用，但一直處于“灰色”地帶，目前的我國(guó)法律并未對(duì)VIE架構(gòu)做出定性。近來(lái)，市場(chǎng)一直傳言中概股會(huì)排隊(duì)退市。一方面，美國(guó)國(guó)會(huì)參議院與眾議院去年一致通過(guò)的《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》，給了三年窗口期。VIE結(jié)構(gòu)的中概股們承受著巨大的監(jiān)管壓力，因?yàn)閷脮r(shí)美方完全可以以“保護(hù)投資者利益”為借口對(duì)中概股公司進(jìn)行“常規(guī)檢查”，到那個(gè)時(shí)候，各種敏感數(shù)據(jù)（譬如：基因數(shù)據(jù)）露不露就由不得你了。另一方面，中國(guó)對(duì)VIE結(jié)構(gòu)企業(yè)在涉及國(guó)家安全，數(shù)據(jù)安全方面的顧慮，以及對(duì)港股的扶持，也使得在美上市的VIE結(jié)構(gòu)的公司受到越來(lái)越大的國(guó)內(nèi)監(jiān)管壓力。

真可謂是“豬八戒照鏡子——里外不是人”。

那么，對(duì)于數(shù)據(jù)型公司，未來(lái)赴美上市這條融資道路的前途命運(yùn)如何？小編覺(jué)得倒是可以以如下案例作為一個(gè)觀察點(diǎn)。

2020年10月，另一家腫瘤基因檢測(cè)頭部企業(yè)臻和科技宣布完成超10億元人民幣E輪融資，由國(guó)調(diào)基金領(lǐng)投，泰康資產(chǎn)、建信股權(quán)、高瓴創(chuàng)投、蘇州中盟信、華興資本、中金資本、經(jīng)緯中國(guó)等跟投。截至目前為止，臻和科技融資總額已超過(guò) 16 億元。下一步，公眾也許會(huì)把關(guān)注的焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移到在當(dāng)前中美脫鉤已現(xiàn)端倪的情況下，臻和科技是否會(huì)依然效仿友商，赴美上市？

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